(網(wǎng)經(jīng)社訊)2017年2月，三只松鼠(300783.SZ）創(chuàng)始人章燎原來到蘇州一家三只松鼠投食店，但他并不是來視察，而是掄起大錘，砸掉了這個營業(yè)不到一個月的新店，要知道，這家店還曾創(chuàng)下開業(yè)一天18萬銷售額的記錄，而原因只是門店裝修與當初的報價不符。
砸店的損失高達200萬，但在他看來是值得的。這一來可以彰顯三只松鼠官方對品質(zhì)追求的決心，二來可以對內(nèi)起到警示作用，殺雞儆猴。
這讓人好奇，到底要警示誰？警示員工還是警示管理層？
要知道，在蕪湖當?shù)兀凰墒笫且患矣忻钠髽I(yè)。
在盒飯財經(jīng)的報道中，三只松鼠是蕪湖市最拼的企業(yè)之一，三只松鼠的員工在2017年之后，總部大樓的燈從未在晚上22:00點前熄滅過，似乎沒有人敢下班。
但加班并不能帶來業(yè)績的增長，從2019年開始，三只松鼠開始急剎車，在年報中，其營業(yè)利潤 3.11 億元，較上年同期減少 21.87%；利潤總額 3.2 億元 , 較上年同期減少 20.27%；歸屬于上市公司股東的凈利潤 2.5 億元，較上年同期減少 17.80%。
在2020半年報中，三只松鼠凈利潤1.88億元，同比減少29.51%。截止上半年，三只松鼠累計賣出超350億元零食，服務超過1.4億，很顯然350億元零食也挽救不了業(yè)績下滑的局面。
從線上起家的三只松鼠，如今面臨線上銷售增速放緩，線下門店整體客流下降的局面。
一家盛名之下的互聯(lián)網(wǎng)零食公司，如今也在尋找第二增長曲線，這讓人懷疑，“草莽已為王”的三只松鼠，還有當年草創(chuàng)天下時的斗志和魄力么？
三只松鼠高ROE背后的商業(yè)模式
盡管營收放緩，利減少，但其動態(tài)市盈率與靜態(tài)市盈率分別達到了66.11和104.02，毛利率高達25.74%，ROE達到了9.44%。
ROE指標（凈資產(chǎn)收益率）反映了公司凈資產(chǎn)的獲利能力，因此可以衡量一個公司的盈利能力。ROE 指標又可以拆解為銷售凈利率（盈利能力）、資產(chǎn)負債率（營運能力）和權益乘數(shù)（杠桿水平）的乘積。
從銷售凈利率來看，盈利能力并非三只松鼠松鼠和核心競爭優(yōu)勢。銷售凈利率衡量了一個公司的盈利能力。從這一指標來看，三只松鼠在行業(yè)中并無優(yōu)勢。
2018年和2019年三只松鼠凈利率分別為 4.34%和2.35%，明顯低于鹽津鋪子和洽洽食品，這主要與公司生產(chǎn)模式有關，三只松鼠為OEM模式，而鹽津和洽洽為自主生產(chǎn)模式，后者利潤空間更足，因此盈利能力并非三只松鼠核心競爭優(yōu)勢。
從權益乘數(shù)來看，杠桿水平并非松鼠和良品的核心競爭優(yōu)勢。權益乘數(shù)衡量了一個公司的杠桿水平。從這一指標來看，三只松鼠高于同行，2018年和2019年三只松鼠權益乘數(shù)分別為3.21和2.55，但是這與松鼠線上銷售的季節(jié)性有關。
每年年末因雙十一、年貨節(jié)等集中備貨原因?qū)е聭犊铐棿蠓仙�，可以看到三只松鼠應付款項占比明顯高于同行，因此季節(jié)性原因是三只松鼠杠桿水平高的重要原因，杠桿水平并非松鼠核心競爭優(yōu)勢。
資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率衡量了一個公司的營運能力。從這一指標來看，三只松鼠明顯高于同行，2018 年總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率分別為2.65，表明三只松鼠在營運能力方面處于行業(yè)領先水平，這也高 ROE 背后的核心競爭優(yōu)勢所在。
三只松鼠高效率的背后是線上電商模式，公司線上運營能力強（獲客成本低、復購率高、轉(zhuǎn)化率高）。
根據(jù)2020年中報，具體分渠道來看，上半年電商平臺實現(xiàn)營收44.4億元，占營業(yè)收入的84.54%；自營APP的營業(yè)收入為0.25億元，占營業(yè)收入的0.48%。線下渠道，投食店實現(xiàn)營收3.1億元，同比增45%，占總營收5.90%；聯(lián)盟小店實現(xiàn)營收1.57億元，同比增166.1%，占總營收2.99%。
三只松鼠2012 年最早進入電商領域，抓住了第一波線上流量紅利而迅速成長壯大。雖然近年線下快速擴張，但線上仍占到公司營收的近 90%，且仍是公司未來成長的主要動力。
導致三只松鼠增收不增利的主要是對電商渠道太過依賴，導致銷售費用特別是平臺服務費節(jié)節(jié)攀升。平臺運營費是天貓、京東等網(wǎng)購平臺向商家收取的傭金。數(shù)據(jù)顯示，三只松鼠在天貓和京東兩個平臺上的銷售額占全部銷售的80%以上。
過度依賴線上渠道，導致三只松鼠的平臺費快速增長吞噬利潤。從2018年起，三只松鼠就開始出現(xiàn)平臺運營費增速超過營業(yè)收入的情況。2018年和2019年，三只松鼠平臺運營費的增速分別為60%和67.9%。
而同期，三只松鼠的營業(yè)收入分別增長26%和39%。2020年上半年三只松鼠的平臺服務費為3.98億元，同比增長51.3%，而營業(yè)收入只增長16.4%。
當然，三只松鼠也不是沒有自救，很自然他們想到了線下。
三只松鼠的停滯 追逐線下
三只松鼠自詡制造型自有品牌多業(yè)態(tài)零售商，以天貓、京東、唯品會等為代表的線上平臺，以投食店及聯(lián)盟小店為代表的線下渠道，零售 通、松鼠智供等ToB分銷渠道。
線下渠道主要包括投食店和松鼠聯(lián)盟小店，其中，投食店為直營模式，開在高線城市及核心商圈，店鋪面積為200-300平方米，店鋪形象融合三只松鼠IP設計，更注重用戶體驗以及品牌形象的輸出；聯(lián)盟小店為加盟模式，多以社區(qū)店鋪為選址主力，店鋪面積為50-80平方米。
今年上半年，三只松鼠新開投食店38家，店鋪達139家，覆蓋全國22�。ê陛犑校妒车陮崿F(xiàn)營收3.1億元，同比增長45%。
上半年，三只松鼠新開聯(lián)盟小店209家，已達478家，覆蓋全國14省。聯(lián)盟小店實現(xiàn)營收1.57億元，同比增長166.1%。但今年上半年，三只松鼠線下門店收入為4.7億元，僅占到營業(yè)總收入的9%。
與同行相比，還有很大差距，比如以線下起家的來伊份，在2019年前三季度就實現(xiàn)了全國2700家門店的目標。
根據(jù)招股書，三只松鼠2016-2018年收到政府補助分別為5333.14萬元、2704.03 萬元和 2742.63萬元，分別占與當年利潤總額的 13.27%、6.65% 和 8.68%。
政府補助一直是三只松鼠利潤的重要來源。
值得注意的是，從 2019 年第三季度開始，三只松鼠就出現(xiàn)了業(yè)績下滑的跡象。數(shù)據(jù)顯示，三季度的營收為 22.03億元，凈利潤為2921萬元，同比下滑 50.95%。
隨著政府補助的減少，三只松鼠追逐線下，能否自負盈虧是一個問題。
在山東商報的報道中，三只松鼠從去年開始謀求線下市場，但收效并不明顯。走訪三只松鼠濟南線下門店發(fā)現(xiàn)，門店內(nèi)的客流量較少，在走訪的一小時內(nèi)，僅有零零散散的客人走進門店。
一位想要加盟的投資者說，目前三只松鼠電商產(chǎn)品和實體產(chǎn)品還是共享統(tǒng)一渠道，然而電商渠道的產(chǎn)品卻非常優(yōu)惠，顧客完全可以拿著手機進店對照買，換句話說，三只松鼠線下對手不是來伊份，而是自己的線上店。
雖然三只松鼠的線下門店正在加緊布局中，但也考驗三只松鼠門店管理能力。線下門店的管理對成本管控能力提出了更高的要求，否則最終不但提升凈利率水平無果，反而會增加額外的開店費用。
三只松鼠2012 年最早進入電商領域，抓住了第一波線上流量紅利而迅速成長壯大。雖然近年線下快速擴張，但線上仍占到公司營收的近 90%，是公司賴以生存的基礎。
盡管國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)滲透率仍在提高，增速卻放緩顯著，互聯(lián)網(wǎng)紅利正在轉(zhuǎn)弱，線上用戶引流成本已達到150-200元/人的區(qū)間，各同類品牌為搶占市場份額，大打價格戰(zhàn)。
三只松鼠仍面臨眾多品牌的競爭，正如三只松鼠在線上的強勢，在線下三只松鼠還有很多學費要交。
在零食的同質(zhì)化情況下，不僅產(chǎn)品要做好，渠道也很重要，企業(yè)市場份額占的越高，被消費者熟知的程度越高，線上線下購買的體驗越好，銷量才會高，才會是一個良性循環(huán)的過程。
產(chǎn)品把控的老問題
三只松鼠對食品質(zhì)量把控較差。2017 年起三只松鼠多次因質(zhì)檢問題被有關部門通報，截止到 2020 年 4 月，黑貓投訴平臺上的三只松鼠產(chǎn)品質(zhì)量方面投訴達到515條。
究其原因是三只松鼠采用的 OEM（Original Equipment Manufacturer）代工貼牌式的生產(chǎn)模式存在產(chǎn)品質(zhì)量控制不到位的隱患。在流量紅利期，此模式能幫助三只松鼠迅速提高知名度，實現(xiàn)產(chǎn)品矩陣的快速調(diào)整。
但代工模式帶來的食品安全隱患、整體生產(chǎn)效率難以提高等問題突出。
做食品品質(zhì)很重要，從消費者角度，食品安全>口味>價格>品牌，像食品安全和口味做的好的品牌，會越來越好，反之一旦出現(xiàn)安全問題，再大的企業(yè)口碑一夜就會受到影響。
同時，三只松鼠在產(chǎn)品研發(fā)方面投入較低。2014-2018 年，三只松鼠研發(fā)投入只占到了營業(yè)收入的0.32%左右，遠低于同行業(yè)鹽津鋪子同期2%的水平。
在新零售背景下的充分競爭市場階段，存在產(chǎn)品同質(zhì)化與可替代性的風險，不具備長期優(yōu)勢。
除了銷售渠道過于集中，高度依賴線上，線下渠道欠缺，線下門店的規(guī)模不夠的情況，三只松鼠產(chǎn)品品類較為單一，在全品類轉(zhuǎn)型過程中出現(xiàn)堅果類、零食類兩頭獨大，其他品類銷量不足的現(xiàn)象，應對季節(jié)性變化和消費習慣變化的風險能力較差。
2016年以來，三只松鼠不斷拓寬產(chǎn)品品類，已基本完成從堅果品牌到全品類零食品牌的轉(zhuǎn)變。從數(shù)據(jù)來看，2016-2018 年堅果收入占比從70%降至53%，零食類占比從 20%提升至36%，可以說全品類拓展成果明顯。
但是離全品類均衡發(fā)展還較遠，出現(xiàn)堅果類、零食類兩頭獨大、其他品類銷量不足的現(xiàn)象。
2016-2018年，堅果類銷售額占總銷售額的比例依次為69.83%、63.38%、52.97%；
同期，零食類比重分別為19.60%、25.47%和 35.80%，兩者合計份額近90%，兩頭獨大的現(xiàn)象明顯。
2020上半年，三只松鼠分產(chǎn)品來看，堅果產(chǎn)品報告期實現(xiàn)營收28.13億元，同比增加11.38%；烘焙產(chǎn)品營收7.31億元，同比增加7.90%；肉制品營收6.92億元，同比增加39.20%；果干產(chǎn)品營收3.65億元，同比減少8.91%；綜合產(chǎn)品營收6.09億元，同比增加59.27%。
值得注意的是，雖然除果干產(chǎn)品外，報告期內(nèi)所有產(chǎn)品系列營收均同比增長，但半年報顯示，五個產(chǎn)品系列營業(yè)成本增幅均超過營收增幅，致使產(chǎn)品毛利率全線下降，堅果、烘焙、肉制品、果干及綜合產(chǎn)品毛利率分別下降6.64%、2.31%、5.40%、4.32%和4.12%。
合并利潤表顯示，公司上半年營業(yè)成本為39.00億元，上年為31.19億元，營業(yè)成本增加了近25%，遠超營業(yè)收入增幅。
轉(zhuǎn)型不是一蹴而就，在無法靠產(chǎn)品本身做到差異化，品牌，促銷，渠道無法再維持高速增長的情況，三只松鼠還是要細分消費群體，還是得在產(chǎn)品研發(fā)和運營效率上下功夫。
對于一個不愛吃零食的零食品牌創(chuàng)始人來說，可能在企業(yè)初期靠巨頭的皮毛能快速成長，但是到達一定規(guī)模之后，不管是組織機構升級，還是產(chǎn)品本身的質(zhì)量，都需要創(chuàng)始人自己先變革自己。
目前休閑食品行業(yè)群雄割據(jù)，小散亂現(xiàn)象依舊突出，誰能成為帶頭大哥，還需要很長時間。
